“¿Adónde vamos caminando a almorzar?”: El desafío de la movilidad

John Greenman

Carta desde Denver

Se suele decir que la generación del milenio tiende a preferir entornos compactos y peatonales donde se pueda “vivir/trabajar/divertirse”, y que le tiene aversión al estilo de vida suburbano y vehicular propio de sus padres de la generación baby boom. Sin embargo, como la movilidad en la mayoría de las zonas metropolitanas se deteriora debido al aumento del tráfico y a la capacidad cada vez menor de que el sector público pueda financiar la ampliación (por ni siquiera decir su buen mantenimiento) de las calzadas, no sólo se trata de elegir un estilo de vida, sino también de economizar al encontrar lugares, tanto residenciales como comerciales, que maximicen las opciones de desplazamiento. Las siete ciudades de la denominada “franja solar” en el sudeste de EE UU que TransEconomics monitorea en cuanto a oportunidades de inversión comercial (Denver, Phoenix, San Diego, Austin, San Antonio, Dallas y Houston), se desarrollaron mayoritariamente en la época dorada del automóvil, y ahora han volcado sus esfuerzos a la creación de vías exclusivas para bicicletas y autobuses, y a la construcción de redes ferroviarias hacia zonas periféricas. Denver, Dallas y San Diego son las más avanzadas en cuanto a vías férreas o de trolebuses en este momento.

Sin embargo, tanto los residentes como los empleados suelen desear evitar a toda costa la necesidad de algún tipo de transporte, que no sean sus propias piernas. De ahí la popularidad que ha alcanzado el sitio web llamado Walk Score que permite calificar los lugares en términos de si permiten acudir a pie a tiendas, escuelas y demás destinos cotidianos. En este sitio, si se tiene una dirección postal, se puede obtener lo que se denomina el “Puntaje Peatonal”, por lo menos en cualquier parte de EE UU, Canadá y Australia; sin lugar a dudas el servicio finalmente llegará también a Latinoamérica.

Este Puntaje Peatonal evalúa los lugares en una escala de 1 a 100; mientras mayor sea la cifra, mejor. Las ciudades antiguas generalmente tienen vecindarios con altos puntajes peatonales debido a sus tradicionales planos urbanos cuadriculados que favorecen el tránsito a pie. Por ejemplo, el inmueble ubicado en el 725 de la Quinta Avenida en Manhattan, la dirección residencial de un tal Donald Trump, obtiene la cifra perfecta de 100 puntos. Los puntajes pueden variar considerablemente dentro de las zonas centrales como suburbanas de una ciudad (mi casa en un suburbio de Denver sólo obtiene un puntaje de 49).

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“Where Can We Walk to Lunch?”: The Challenge of Mobility

John Greenman

Letter from Denver

The Millennial Generation, it is often said, has a preference for walkable and compact “live/work/play” environments, and an aversion to the auto-centric suburban lifestyle of their Baby Boom parents. But, as mobility in most metropolitan areas deteriorates due to increasing traffic and a decreasing ability by the public sector to finance expansion (or even proper maintenance) of roadways, it is a matter not only of lifestyle choice but also of economic efficiency to find locations, both residential and commercial, that maximize transit options. The seven Southwestern “Sunbelt” cities in the U.S. that TransEconomics monitors for commercial investment opportunities (Denver, Phoenix, San Diego, Austin, San Antonio, Dallas, and Houston), all grew up mostly in the golden age of the automobile, and are now working to add dedicated bicycle and bus lanes, and to build out commuter rail networks. Denver, Dallas, and San Diego are the furthest along with rail or trolley lines at this point.

Often, however, residents and workers alike would prefer to avoid the need for any form of transit at all, other than their own two legs. Hence the popularity of using a website called Walk Score to get a rating of a location in terms of its “walkability” to amenities such as shops and schools. On this site, if you have a street address, you can get a Walk Score, at least anywhere in the U.S., Canada, and Australia; no doubt the service will eventually come to Latin America too. Walk Score rates locations on a scale of 1 to 100, with the higher the number the better. Older cities generally have neighborhoods with high walk scores due to their traditional pedestrian-friendly street grids. For example, 725 5th Avenue in Manhattan, the residential address of someone named Donald Trump, gets a perfect 100 score. Scores can vary widely within both center city and suburban areas (my house in suburban Denver only gets a 49 rating).

As we look at investment opportunities going forward we will be using Walk Score as one of the metrics in our analysis.

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The villages of Phoenix and a misleading statistic

John Greenman

Letter from Denver

I recently was in Phoenix to research the current state of that city’s office market and came across what seemed to be a puzzling statistic: the current Phoenix office vacancy rate is reported at 19%, much higher than in most office markets around the U.S. (by comparison, Denver’s office vacancy is currently 12%), and seemingly too high for this stage in the general economic recovery. Yet, despite this high vacancy number, Phoenix jobs growth is strong, rents are rising rapidly, and there is ample new construction of office properties. So what’s going on?

It turns out that the historic average vacancy rate over the past ten years for Phoenix is that same 19% number; in other words, Phoenix is just getting back to “normal” after several tough years following the Great Recession.

A key reason why Phoenix can have chronic oversupply and yet some good office investment performance lies in the design of the metro area, which was always intended by its city planners to be a series of low-density “villages” connected by highways. As a result, many small submarkets grew up within the overall market, often a great distance apart from each other. This means that oversupply in one submarket can have minimal effect on another located on the other side of the metro area.

In an overall office market of about 100 million square feet (9.3 million square meters), which is about the same size as Denver’s, no single submarket in Phoenix is bigger than 11 million square feet. Even the Phoenix central business district is just another “village”—though of the high-rise variety—with only 7 million square feet of office properties, equal to 7% of the total market. (By contrast, the Denver central business district has 30 million square feet, about 30% of the total market).

To find the best investment value within such a decentralized metro area requires a more granular analysis, looking at specific submarkets whose vacancies are lower than the market average, and then within those submarkets, seeking the “micro-markets” of the highest quality. (A micro-market is a term of art, but could be defined as the 1 to 3 million square feet (90,000 to 280,000 square meters) or so of neighboring office properties that compete most directly with each other). A high-quality micro-market will have good transit infrastructure; easy access to restaurant, hotel and other retail amenities; and close proximity to “upper bracket” executive housing.

Assets located in micro-markets with those qualities will offer the investor the best downside protection during periods of overall market weakness and the greatest potential for long-term value appreciation. Examples of the most attractive Phoenix micro-markets are the Kierland and Waterfront areas within Scottsdale, the Town Lake district of Tempe, and the Biltmore/Camelback neighborhood of central Phoenix.

Though a rising tide indeed can lift all boats, investors should start with the best possible vessel.

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Asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF). Tercera parte: La asignación objetivo.

Genevieve Signoret

Carta de Querétaro

Primera parte: Los ETF
Segunda parte: Renta variable y fija

En esta tercera parte de un manual básico de asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF), explico qué es una asignación y cómo puedo expresar una estrategia como una asignación de activos. También explico el concepto de rebalanceo del portafolio. Todos sabemos que para ganar dinero en la bolsa se requiere comprar barato y vender caro, ¿verdad? Pues la disciplina del rebalanceo anual institucionaliza este hábito específico.

Ilustración sencilla de una asignación objetivo

La asignación de activos consiste en dividir el pastel que representa la cartera en porciones expresadas como porcentajes y asignar a cada porción una categoría de activos. La estrategia más básica que hay es dividir la cartera en dos partes iguales y asignar una mitad a la renta variable –digamos, con el ETF indizado representativo de la Bolsa Mexicana de Valores, Naftrac– y la otra a la renta fija –digamos, con el ETF indizado AGG– que representa el universo de renta fija estadounidense con grado de inversión.

Noten que con esta cartera no sólo se reparte el riesgo entre renta fija y renta variable sino también entre el peso mexicano y el dólar estadounidense. Con solo dos ETF, estamos evitando concentrar diversos riesgos simultáneamente: mediante la diversificación internacional, el riesgo país de México y el de EE UU; mediante la diversificación entre clases de activos, el riesgo inherente en la renta fija y el que conlleva la renta variable.

Esta sencilla cartera es apta para un cliente cuyo horizonte de inversión es de largo plazo pero que es cauteloso. Está construida para que la cartera en casi cualquier punto del ciclo económico vaya de subida, pero a un ritmo lento.

Imaginemos ahora que yo soy el estratega de este cliente. ¿Cómo expreso mi estrategia? Como una asignación objetivo de activos: quiero que el cliente tenga 50% de su capital invertido en renta variable mexicana y 50% en renta fija estadounidense, grado de inversión. Es decir, expresar la estrategia es lo mismo que especificar, en porcentajes, la asignación del portafolio a las diversas clases de activos que tiene.

Sólo que tenemos un problema. Un segundo después de que nuestro cliente haya entrado en el mercado, los precios de sus acciones (Naftrac y AGG) se movieron. Por ende, la asignación de su cartera dejó de ser exactamente 50-50. Después de un año, la divergencia puede ser mayor. Por ejemplo, puede que la cartera esté 46.45% invertida en Naftrac y 53.55% en AGG.

Al mismo tiempo, supongamos que no ha cambiado mi estrategia: la asignación objetivo aún es 50% renta variable mexicana (Naftrac), 50% renta fija estadounidense, grado de inversión (AGG).

Para restaurar la ponderación objetivo, haré lo que se llama “rebalancear el portafolio”. Significa vender un poco de la acción (del fondo) cuyo peso ahora excede 50% porque su precio subió en el año anterior y comprar un poco de la otra, cuyo precio bajó, de modo que las proporciones otra vez queden (aunque de manera fugaz) en exactamente 50%-50%.

Ahora bien, todos sabemos que para ganar dinero en la bolsa, debemos comprar barato y vender caro, ¿no se así? Pues el rebalanceo anual torna rutina este hábito específico. Es decir, la disciplina de, independientemente de lo que esté pasando en ese momento en el mercado, comprar lo que ha bajado de precio y vender lo que ha subido para volver a restaurar la asignación objetivo, asegura que siempre estemos comprando barato y vendiendo caro.

Primera parte: Los ETF
Segunda parte: Renta variable y fija
Tercera parte: La asignación objetivo

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Asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF). Segunda parte: Renta variable y fija.

Genevieve Signoret

Carta de Querétaro

Primera parte: Los ETF

Aquí y con clientes, tanto enfatizo la importancia de una amplia diversificación de cartera que parezco disco rayado.[1] Y recalco que una adecuada diversificación reparte el riesgo del portafolio no sólo entre regiones y divisas sino también entre clases de activos. Hoy continúo con mi compendio básico de asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF) distinguiendo entre dos de ellas: la renta variable y la renta fija.

La renta variable

Para propósitos de La Carpeta Negra, el término “renta variable” se refiere a acciones corporativas.

Las acciones corporativas generan plusvalía o minusvalía, más (potencialmente) dividendos. Los dividendos constituyen un reparto de utilidades.

La renta fija y su grado de riesgo

La clase de activos que llamamos renta fija abarca títulos de deuda: bonos del tesoro, bonos corporativos, activos respaldados por hipotecas y bonos municipales.

Un bono, o título de deuda, es un pagaré que circula en bolsa.

Los bonos cuya calificación de riesgo alcanza “grado de inversión” son aquellos que, a juicio de una o más empresas calificadoras (las más conocidos siendo Fitch, Moody’s y S&P), son de muy bajo “riesgo crediticio” (riesgo de incumplimiento).

A lo largo de su vida, un bono sube y baja de precio al igual que una acción corporativa. Por lo tanto, al igual que las acciones, los bonos generan plusvalía o minusvalía. Sólo en su fecha de vencimiento su precio suele ser igual al capital prestado al emisor (su “valor nominal”).

Además de generar plusvalía o minusvalía antes de su vencimiento, un bono paga intereses.

Algo curioso sobre los ETF[2] compuestos de títulos de deuda es que reparten a sus inversores dividendos, no intereses. Se nos hace extraño porque asociamos dividendos con acciones corporativas (renta variable), no con bonos (renta fija).

Si el fondo compra bonos y por ello percibe ingresos en forma de intereses, ¿por qué no reparte intereses? Porque un ETF finalmente es en sí una empresa –una cuyo giro es invertir en bolsa. Sus dueños son los accionistas del fondo: nosotros. Aunque el fondo invierta en renta fija y por ello genere flujo en forma de intereses, como toda corporación, lo que gana menos lo que le cuesta ganarlo son sus utilidades. Y al igual que muchas corporaciones que cotizan en bolsa, reparte dichas utilidades periódicamente a sus inversionistas en forma de dividendos.

Más entradas en esta serie:
Primera parte: Los ETF
Segunda parte: Renta variable y fija
Tercera parte: La asignación objetivo

 

[1] Querido lector nacido después de 1980: Érase una vez, escuchábamos música en algo llamado un “LP”…

[2] Y algunas sociedades de inversión.

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Most U.S. CRE fundamentals remain solid

John Greenman

Letter from Denver

Last in a series of “catchup” blog entries on noteworthy articles on U.S. commercial real estate (CRE) that have come across my screen since last February.

I was struck by this headline from the Wall Street Journal: Turning point? U.S. commercial-property sales plunge in February($).

I feel this is alarmist, as it extrapolates from only a few data points. What the broader data tell us, and what in this very piece Jon Gray of Blackstone (perhaps the world’s most successful CRE investor) tells us, is that prices are plateauing.

Debt costs for CRE continue to be affected by volatility in global capital markets, but most market fundamentals remain solid.

What traditionally causes meaningful correction in CRE values is excess new supply. But with the exception of multifamily sector in some geographies and the office sector in Houston, I’m seeing little evidence of overbuilding to date.

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Careful with leverage, CRE investors

John Greenman

Letter from Denver

Catch-up blog entry number three in a series!

Morgan Stanley Says U.S. Commercial Real Estate Price Growth Will Be Flat contains a useful reminder investors that commercial real estate (“CRE”) returns are highly impacted by leverage but that people don’t always appreciate how quickly returns adjust when debt market conditions change—one more reason to seek expert guidance before embarking on any CRE investment.

 

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There’s demand for US office space–if you know where to look

John Greenman

Letter from Denver

This is the second in a series of catchup blog entries in which I share links to pieces that have come across my screen since last February on US commercial real estate and that I’ve been wanting to share with TransEconomics clients and other La Carpeta Negra readers.

In Office Employment Growth Has Not Translated into Robust Leasing and Rent Growth: Here’s Why, the authors are pointing to an issue that keeps coming up: the seemingly lackluster performance of the office market despite a continuing steady recovery and positive headlines about how much tech firms and their millennial employees are growing.

There is no question that overall demand for office space has been muted compared with previous cycles despite many years of steady if low economic growth. This is because of both the (probably permanent) shrinkage of financial services users that has been only partly offset by higher space requirements by the tech sector, and the reduction in occupied space per employee, which has been dramatic due to more efficient “open space” (i.e. lots of cubicles) floor plans and fewer private offices.

An overall national office vacancy rate of about 16% seems high for this point in the recovery, but it should be noted that much of this vacancy is now in older buildings of the 1980s vintage that have become functionally obsolete.

Many of the more dynamic regional markets have seen new construction of properties in both downtown and suburban locations those efficient design, range of tenant amenities, and access to mass transit render them attractive to users despite higher nominal rents.

The users typically are able to reduce square feet per employee sufficiently to “break even” compared with their previous total rental payments.

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This headline on US CRE financing went a bit over the top

John Greenman

Letter from Denver

As some of you already know, I’m Genevieve’s new International Real Estate Partner at TransEconomics. This is my first blog entry at La Carpeta Negra. It’s a privilege to be on board!

My comments today pertain to a February Wall Street Journal article, Warning Light Flashes for the Commercial Property Boom($), that discusses what some analysts and industry participants are taking to be warning signs signaling the emergence of some U.S. commercial real estate financing stress.

Let me first quote context from the article:

By Serena Ng

Updated Feb. 16, 2016 6:19 p.m. ET

The financial engine of the market for office buildings, hotels and malls is showing signs of strain, raising questions about the resilience of the commercial real-estate boom.

Bonds backed by commercial-real-estate loans have weakened significantly since the start of the year amid concerns of an economic slowdown. Risk premiums on some slices of commercial-mortgage-backed securities have jumped 2.75 percentage points since Jan. 1, a move that translates into a roughly 18% drop in prices for triple-B-rated bonds, according to data from Deutsche Bank AG.

The sharp move could make it harder for buyers to keep paying ever-higher prices in a market regulators already caution could be overheating. It is also causing a lot of head scratching on Wall Street. Real-estate prices are at or near record highs in many parts of the U.S., and loan delinquency rates are low.

The sector doesn’t have much exposure to oil and energy companies, the focus of a lot of the recent market distress.

Yet investors in some cases are demanding to be paid as much to take on CMBS risk as they are to take on corporate junk bonds. Property owners and developers now are facing the prospect of higher rates on loans, tougher refinancings and diminished property values as debt issuance slows and financing becomes more expensive. Citing tighter financial conditions, Morgan Stanley analysts on Tuesday said they now expect no appreciation in the price of commercial real estate this year, “with risk to the downside.” They had earlier forecast gains of 5%.

Close to $200 billion in real-estate loans that have been bundled into securities are scheduled to mature this year and next, and most need to be refinanced, according to Trepp LLC, a real-estate data service.

(…)

The $600 billion CMBS market accounts for around a quarter of all U.S. commercial-real-estate loans. Wall Street repackages loans made to finance apartments, hotels, shopping centers, and other developments into the securities and sells slices with varying levels of risk and return. The practice helps banks move loans off their balance sheets and frees up capital to fund new projects.

The market is coming off a high point. Some $101 billion in CMBS were issued last year, the most since 2007, according to industry newsletter Commercial Mortgage Alert. Analysts who had earlier projected issuance to expand by up to 25% this year now are revising down their forecasts.

(…)

The concern is that weakness in the financing market could hurt property values, which the Federal Reserve has warned were getting frothy.

Commercial-real-estate values are generally based on the income the properties generate and buyers’ borrowing costs. If investors and lenders pull back significantly, borrowers would have to put up more cash or equity, which could hurt property values, Trepp mortgage analyst Joe McBride said.

A national commercial-property price index from Moody’s Investors Service and RCA rose 12.7% in 2015 to an all-time high and is now 17.3% above its precrisis peak. Price gains slowed in the second half of last year, however.

Already there are signs that lending standards are loosening as borrowers try to keep up with rising values. Loan-to-value ratios have been creeping higher, and more borrowers are taking out interest-only loans.

“While loan underwriting has gotten more aggressive as the cycle has progressed, we do not see the type of extreme leverage levels in commercial real estate that we saw in the years leading up to 2008,” said Jim Higgins, managing member of Sorin Capital Management, an investment firm.

My view here is that, for now, is that the warning light flashes noted in the piece are confined to the capital markets and are not impacting the underlying “physical space” market.

This article was written back in mid February. CMBS pricing was being affected by the general high level of volatility in global markets. This volatility has since abated somewhat.

Now, if for an extended period real estate debt pricing were to remain higher than we’ve experienced in recent years, eventually there will be an impact on market fundamentals. This year and next, large amounts of debt will be coming due from the ’06-’07 “boom” period. This is debt that the market has been confidently assuming will be refinanced easily due to low interest rates.

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Asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF). Primera parte: Los ETF.

Genevieve Signoret

Carta de Querétaro

A veces olvido que no todo el mundo maneja el mismo vocabulario que yo hasta que un cliente me sensibiliza volteándome el asunto: experto que es en su propia industria, comienza a hablarme a millón por hora de su trabajo y me pierdo en el vocabulario. “¡Momento!” le paro. “No te estoy siguiendo el hilo. Estás empleando jerga que desconozco. ¿Puedes regresar al principio?”

Inspirada por estos incidentes, decidí iniciar una serie de entradas de blog principalmente para definir vocabulario que suelo usar en las reuniones con clientes. Mi aspiración es que, en su conjunto, estas entradas puedan servir a mis clientes y a ustedes lectores a modo de compendio básico para la asignación de activos mediante fondos cotizados en bolsa (ETF).

Hoy comienzo por explicar a grosso modo qué es un ETF y por qué los ETF me gustan para lograr que nuestros clientes logren una amplia diversificación de cartera –diversificación tanto internacional como entre categorías de activos.

Un fondo cotizado en bolsa (también llamado “ETF”, por Exchange Traded Fund, o “TRAC”, por Título Referenciado a Acciones) es uno de los dos tipos principales de fondo de inversión. El otro es “sociedad de inversión”. Ambos tipos tienen en común tres atributos:

  1. Tanto los ETF como las sociedades de inversión, son “canastas de valores”. Al comprar acciones en un fondo, un inversor puede lograr en una sola compra una amplia diversificación y adquirir servicios de gestión.
  2. Tanto las sociedades de inversión como los ETF pueden ser gestionados activa o pasivamente.
    En aquellos que son gestionados activamente, el estratega de cartera es un ser humano. Estos fondos son más costosos de administrar que los gestionados pasivamente, por correr con mayor nómina y costo de análisis. Sus altos costos de administración llegan a mermar los dividendos susceptibles a reparto entre sus accionistas.Aquellos que son gestionados pasivamente tienen como “estratega” un robot: la empresa que administra el fondo compra una licencia a un índice bursátil que su fondo replicará y crea código informático para que, mediante un algoritmo, una computadora dicte las compras y ventas a hacer cada mes o trimestre para alinearse con el índice.Es porque los fondos gestionados pasivamente replican índices que se llaman también “fondos indizados”.
    Un índice es un métrico que resume en una sola cifra el avance de una bolsa de valores o de un segmento de la bolsa desde una fecha base. Algunos índices que probablemente les sean familiares son el Dow Jones Industrial Average y el Índice de Precios y Cotizaciones (IPC) de la Bolsa Mexicana de Valores.En su fecha base, un índice medirá 100. Si, más adelante, su nivel alcanza 110, significa que, desde la fecha base, la bolsa que representa ha avanzado 10%.

    Un nivel 95 significa que ha caído 5% desde la fecha base.

    Si se comparan los niveles de un índice en dos fechas, se puede medir su avance en el intervalo correspondiente.

    Un índice se construye como una especie de promedio ponderado de los títulos que lo componen. El modo en que precisamente se pondera cada título en el índice depende de la metodología adoptada.

    Un emisor de fondo indizado renta el servicio continuo de la información de un índice (composición y ponderaciones) a un productor de índices y replica el índice en la cartera de su fondo.

  3. Todo fondo tiene un emisor: Es la empresa que ofrece en bolsa y administra el ETF: selecciona los títulos a comprar y vender; compra y vende títulos en sintonía con la estrategia. Si el fondo es indizado, el “estratega” que hace la selección y decide cuándo y qué comprar y vender es un algoritmo computacional formulado para replicar el índice.

Las diferencias principales entre los ETF y las sociedades de inversión son tres:

  1. Agilidad administrativa: Para comprar y vender acciones en una sociedad de inversión, debes abrir una cuenta en la casa de bolsa o banco emisor del fondo. En cambio, para transar un ETF, simplemente llamas a tu corredor de bolsa. Ello se debe a que un ETF se compra y se vende como cualquier acción bursátil, a pesar de en realidad ser una canasta de acciones. Por lo tanto, desde tu cuenta única en casa de bolsa, tienes acceso a miles de ETF. Si estuvieras limitado a comprar sociedades de inversión, tendrías que abrir cuentas en –y lidiar con– múltiples instituciones financieras, algunas en otros países. Esto no sería factible, por lo que te quedarías con opciones reducidas y poca diversificación.
  2. Agilidad de transacción: Mientras que se puede entrar o salir de una sociedad de inversión sólo una vez al día, al final de la sesión de mercado se puede comprar o vender un ETF a la hora que uno quiera mientras esté abierta la sesión.
  3. Selección: En México, el universo de selección de ETF es mucho más grande que el de sociedades de inversión, ya que en este país están registrados en la Bolsa de Valores ETF emitidos no sólo en México sino también (mediante el llamado Sistema Internacional de Cotizaciones, o SIC) en bolsas extranjeras. De ETF extranjeros hay cientos. Es por esto que afirmo que los ETF ofrecen al inversor mexicano una tremenda diversificación de cartera no sólo entre clases de activo sino también internacional desde su casa de bolsa mexicana.

Más entradas en esta serie:
Primera parte: Los ETF
Segunda parte: Renta variable y fija
Tercera parte: La asignación objetivo

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